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如何控制私募股权基金的风险?发布时间:2017-09-28

  近年来,随着构建多层次资本市场利好政策的不断出台,我国私募股权基金市场日益火爆。互联网、生物医疗等新兴行业以及农业等传统行业的投资均日渐升温,投资市场整体呈上扬走势。但私募市场的火爆在带来很多机遇的同时,也暗含着各种各样的风险。

  时至今日,私募股权基金在投资之时面临诸多外部风险,某些法律条文的模棱两可和政策尺度的难以拿捏使得私募股权基金自身更倾向于短线作战,缺乏长期投资的动力。而相关法律体系中存在的缺失也给一些私募的违规操作提供了便利,监管不足也影响了私募股权基金市场的大环境建设以及操作手段的更新换代。

  就私募股权基金自身情况而言,各类基金参差不齐,有些基金运作激进,缺乏足够的风险控制意识,激励和约束机制落后,违法违规行为频发。目前,我国的金融市场发展尚不完善,个别私募股权基金利用其中的漏洞进行套利,甚至操作二级市场违规获利。这种行为不仅搅乱了市场的正常秩序,挫伤了理性投资的积极性,还会给私募基金行业的发展带来很大隐患。

  中国农业产业发展基金是由国务院批准,财政部联合中国农业发展银行、中国信达资产管理有限公司、中国中信集团有限公司等几家大型金融机构发起成立的私募股权基金。基金不仅能提供雄厚的资金,还能提供技术支持、管理咨询、客户嫁接、资产管理和家族财富管理等全方位、多角度、系统化的综合服务。作为公司制私募股权基金的代表,中国农业基金因其独特的背景,每个拟投资项目都需要经过政府及其管理部门推荐、管理人初调、立项、第三方中介机构尽职调查、投委会审议、董事会决议和托管人复核等七个环节,几乎不允许项目投资失败情况的发生,因此对风险的把控更为严格。在此过程中,笔者基于风控的管理实践经验作出了一些总结归纳,在此特与各位行业同仁分享。

  一.私募股权基金的风险特性

  私募股权基金的本质特征在于以非公开发行方式募集资金,也无需向社会公开信息,所以私募的投资过程较为隐蔽,资金的操作相对缺乏透明度,这也使得私募投资整体流程都面临着特有的风险。

  首先,经营风险比较大。私募股权基金以未来的预期收益为投资的根本,因此多投资于成长型企业,但此类企业的前景却不明朗,其发展本身也伴随着很大的不确定性风险。如果被投资企业最后经营不佳甚至破产,私募股权基金自身也同样会血本无归。

  其次,出色的经营业绩与被投资企业管理者的个人素质紧密相关。大量私募投资的失败都是由于管理者水平和能力的不足。随着私募股权基金业务在我国被逐步认可,投资管理机构迎来爆发增长。但许多私募股权基金对项目的把控能力稍欠火候,这也间接造成了某些被投资企业的管理者把私募融资看作简单地圈钱,责任感严重丧失。

  最后,退出风险是私募股权基金特有的风险。与公开发行的股票和债券不同,私募股权基金的投资通常需要经历三年甚至五年的投资周期,而目前我国还没有满足非上市公司股权直接转让的成熟市场,因此未上市公司的股权几乎没有流动性。另外,在投资的初期,不同企业的发展情况不同,国家的宏观经济走势与市场环境变化也无法准确预测,投资者一般无法判断退出阶段同类公司的股票价格。如果股市长期处于熊市,依靠IPO回笼资金会变得遥不可及,前期所有的投入也将因此付之东流。

  二.私募股权基金的风险识别

  高风险与高收益如影随形,就私募股权基金而言,风险存在于投资流程的每个环节,不仅来自外部环境,也存在于基金自身。为了保证投资收益的实现,私募股权基金应该防患于未然,做好风险控制措施。而风险管理发挥效用的前提条件是准确地识别风险。明确各类风险的现实情形和影响程度,才能科学有效地建立风险管理体系,在降低风险的同时实现收益的增长。

  (一)私募股权基金的外部风险识别

  外部风险主要源于大环境的不确定性,这是困扰私募基金和受资企业的共同难题,初创企业与上市公司都身处其中,只是受影响的程度不一样。具体而言,私募基金面临的外部风险主要包括政策法规风险、市场风险和受资企业风险三方面。

  1、政策法规风险。政策法规风险主要是指国家法律法规的频繁调整使私募基金被迫接受变动带来的不良后果。由于我国资本市场处于发展初期,法律法规尚不完善,相较历史悠久的西方国家资本市场略显稚嫩,配套措施参差不齐,私募基金面临的风险相对较大。与此同时,政府监管力度相对较弱,运行过程也缺少相关法律的支持。首先是制度不完善。目前,我国仍没有完整的法律法规来保护和监管私募投融资双方的利益,私募投融资活动的整体流程均面临着巨大的法律风险;其次是伴随着私募投资迅猛发展,地方政府或者民间团体会出于自身利益的考虑发挥消极的作用,使实际操作伴随着地方保护主义的风险;再次是国家关于私募投资的法律政策不够连贯,我国早期的私募股权投资以外资为主,而随着本土金融市场的发展,跨国合作的私募股权投资相关法律政策亟需完善改进,以满足市场的发展需求。

  2、市场波动风险。私募投资与证券市场紧密相连,这其中涉及到一系列的金融问题,金融市场证券价格的升降、汇率的变动与银行利率的波动等都会影响私募投资的实施,使投资实际收益率低于预期。另外,市场经济在运行过程中有发生通货膨胀的风险,使货币的购买力相对下降,对私募股权基金的预期收益造成不利影响。一般而言,私募股权基金投资期限长达三至五年,而非上市公司的股权流动性差,没有成熟的市场可以快速退出,这也降低了私募基金资金的使用效率,延长了退出周期。

  3、受资企业风险。私募股权基金投资的收益与否和受资企业的经营状况紧密相连。而被投资企业由于自身管理、技术、市场、财务等方面的局限性会使私募股安全基金承受连带的压力。这些风险中影响最深的是管理风险,即受资企业在经营管理过程中的失误所带来的风险。管理风险受融资企业家的个人素质、融资企业组织结构以及管理团队的能力的影响。由于受资企业绝大多数为中小型企业,因此企业的风格带有强烈的个人主义色彩,领导人的能力和水平会对企业的发展与成长起到关键影响。

  (二)私募股权基金的内部风险识别

  内部风险是由私募股权基金内部因素引发的风险,这种风险不同于外部风险,可以利用有效的方法与手段去规避甚至消除。内部风险主要包括信用风险、道德风险和操作风险三个方面。

  1、信用风险。私募投资交易的任意一方未按照合约的规定执行从而造成责任缺失而诱发的风险,都必然会损害另一方的利益。信用风险存在于从项目选择到最后退出的整个流程,因此,对信用风险的控制是保证私募投资流程顺畅运行的关键所在。

  2、道德风险。道德风险普遍存在,这与投融资双方的个人欲望及素质、修养密切相关。道德风险是指在投资融资过程中,其中一方在实现自身利益最大化的同时却损害另一方利益的行为。对私股权募基金而言,投资经理出于一己私利的考虑,在尽职调查过程中没有做到客观公允,被投资方的眼前利益拉拢,或是为了获得更高的佣金与奖金,在出具报告过程中有偏袒受资方或得出高于实际情况的估值的行为。

  3、操作风险。操作风险是指在私募投资过程中,由于产品技术水平、企业管理层能力、内部控制失效等因素造成的风险。由于未来的增长形势与市场情况无法准确预测,项目的估值过高会导致融资金额投入过高,影响股权的比重,使投资收益率下降。

  (三)私募股权基金投资流程风险识别

  对私募股权基金而言,为了安全退出以实现预期的投资收益,对各种潜在的风险进行控制尤为重要。进行风险控制的前提条件依赖于对所面临的不同风险进行识别归类,分析风险发生的原因,进而采取相应的防控措施。源自外部的风险与国家的宏观政策息息相关,企业自身无法完全回避,只能将危害程度降到最低。因此,内部风险是私募股权基金风险控制的重点。准确识别私募股权基金内部风险,是最终实现风险控制目标的最佳途径。内部风险存在于项目调查到投资评审,从投后管理到投资退出各个阶段。

  1、项目调查风险。项目的调查分为初步调查和尽职调查两个步骤。初步调查是私募股权基金对项目可行性的初步筛选,主要是通过各种途径收集项目信息,从大局出发,对项目的可实施性和经济性进行考量,考虑项目的投资额度以及退出方式,把不符合要求的项目过滤掉。在通过初步评审并与受资企业进行初步沟通后,项目就深入到尽职调查的阶段。尽职调查是对初调的深化与反馈,也是后续评估与方案设计的重要资料来源。因此,尽职调查对企业的历史沿革,股权结构,财务状况甚至企业管理层的个人情况都有深入调查,这也是投资成功的重要保证。

  尽职调查需要双方的有效配合,若流程推进不畅,风险也就随之而来。做尽职调查的时候,评审委员会并不在现场,因此无法得到第一手的、最贴合实际情况的信息。项目经理在传递信息的过程中无法保证信息准确无误,失真的信息就会使私募基金的管理者出现判断的失误。另外,私募投资的项目多而杂,分配到每个项目上的时间有限,导致收集的信息不够充分,会错失很多优质项目,同时却注资进入一些很差的项目,造成投资回报率低下。同时,由于项目经理个人水平与经验有限,而且投资活动本身会带有较强的惯性思维与个人主义色彩,也可能使得很多投资的效率低下,并且无法保证资金的安全。

  2、投资评审风险。对项目作出准确的评审抉择是投资能否实现的重要保障。通过分析私募股权基金投资流程,结合受资企业的具体情况,使资金流向那些有前途、有潜力的公司,最终可以通过退出获得高额收益。但要作出投与不投的抉择以及投资方式的选择并非易事,必须对企业的真实情况加以尽职调查并对管理者的个人水平作出分析判断,才能作出正确判断并使后续投资逐步落实到位。

  私募股权基金必须充分考查企业管理层的能力,尤其是企业领导人的个人情况,因为处于上升期的中小企业的个性往往与决策层的风格相符,领导者的个人素质和能力对于企业能否壮大与成功至关重要。对于尽职调查报告,评审委员会应结合市场情况来辨证地做出判断,应对项目经理给予足够的信任与人文关怀。另外,合作的投行、会计师事务所和律师事务所有可能出于经济利益的考虑与受资企业合伙舞弊,进行自我包装,极力隐瞒企业的劣势,大搞面子工程并对财务报表进行粉饰等。但这些合作方属于服务行业,处于相对的弱势地位,私募机构应给予其足够的尊重,在制定合理佣金水平的前提下充分沟通,把合作的风险限制在可控的范围内。

  投资评审的另一项重要任务是签署项目合同。这是投融资双方权利义务制衡博弈的最终结果,内容不仅包含私募机构的投资方法、基于估值的入股情况和入股价值,以及如何监管和管理受资企业,也规定了受资企业的未来计划与应尽的其他义务。但由于私募的相关法律仍不够完善,合同并不完全能受到法律保护,顺利履行更多是基于双方的信誉。而且合同本身可能并不平等,融资方为了实现快速融资,可能答应了极为苛刻的条件却无力兑现,使合同成为一纸空文,双方的合作也只能以失败告终,同时造成私募基金运营成本增加,甚至投资血本无归。

  3、投后管理风险。投后管理的本质是委托代理关系。私募基金作为委托人,承担了企业经营的盈亏风险,受资企业自身作为代理人,负责公司的日常运营管理。但作为不同的利益主体,由于信息的不对称,投融资双方必然会出现矛盾,融资方存在为谋取自身利益而牺牲私募基金利益的动机。

  私募股权基金面临的投后管理风险,包括决策意见相左的控制风险、粉饰信息的道德风险以及合约漏洞而产生合同风险。

  首先,控制风险。资金注入企业后,私募机构与企业在资金利用及未来发展方向的问题上有可能出现不一致,私募机构会对企业使用资金的情况进行监控,以确保资金利用合理、高效。但受资方出于自身局限,可能存在组织机构分工与内部控制不够完善、战略规划模糊不清、无法开展有效公司治理的问题,利用资金时难免存在不合理、不节约的问题。私募机构的性质与规模决定了,其无法对每个项目都派专人长期驻守,只能依靠受资企业提供的财务数据进行判断。若此时融资方为了自身利益对信息加以舞弊粉饰,且私募机构没有及时察觉反馈,则会对投资造成重大损失,甚至逐步丧失对企业的控制力,而企业自身的经营不力也会使私募机构的遭遇雪上加霜。

  其次,道德风险。私募机构从投入到退出可能长达五年,所以受资企业的道德风险普遍存在。受资企业可能会暗箱操作,在不被注意、不上报的情况下为自己牟利,或是对产生的利益加以隐瞒,只将其局部在报表里反映,但私募机构由于信息的不对称是无法察觉的。道德风险是人的问题,所以无法完全规避,只能通过相应的方法将危害降到最低。私募机构应将财务数据与企业的实际情况相结合来考察,不能局限于财务数据,并应派监管专员定期调研,了解受资企业的第一手信息,对企业现状进行评估,做好投融资双方及时沟通的桥梁。

  最后,合同风险。由于私募投资法律仍不够健全,所以投融资签订合同在履行时更多是依靠双方的信誉。合同本身存在局限性,无法照顾到整个投资过程中的所有要点,所以合同的漏洞很可能成为融资方“绑架”私募基金的利器。这种情形的出现,往往是由于受资企业领导人有很强的个人能力和投机动机,为了自身的眼前利益不惜牺牲合作方的利益。

  4、投资退出风险。著名私募投资机构KKR公司的创始人亨利·克拉维斯曾经说:“等我的项目出手的时候再恭喜我。”顺利退出是实现私募股权基金投资收益的根本保障,但退出不是最后阶段的一蹴而就,而是在初期的项目评审与投后管理阶段就应提前规划好,并随着投资的逐步深入以及市场的变化及时修正,以保证投资的成功。退出决定的拖沓会对投资融资双方造成不利的影响。

  退出不仅要考虑受资企业的根本利益,还应结合自身情况,对退出方式、退出时间、退出程度和舆论宣传都加以充分考虑。

  退出时间的确定是私募退出的核心问题,对其把控好比对烹饪火候的掌握。如果退出过早,最终获得的收益就达不到理论最高点,而过迟地退出会招致收益走下坡路以及成本增加的恶果。正常的私募投资期限是三至五年,但有的私募机构会选择快进快出,在很短的时间内就转让股份,快速套利,再转投其他项目。这种行为不但不利于受资企业的长期运营,在短期内也会造成频繁的人员调动与资本变动,甚至会影响企业的经营策略和发展方向,还容易助长私募圈的浮躁风气,造成满盘皆输的局面。

  私募股权基金的退出包括全部退出与部分退出,它与最终的获益状况密切相关。全部退出的方式通常包括回购与交易出售。采用这种方式,私募机构可以一次性获得此次投资的全部收益,全身而退再转而寻求新的项目,但全部退出会面临价格被压低的风险。部分退出则是售出部分股权,剩余股权部分随机而动,IPO退出就属于这种方式。相对而言,IPO是私募投资退出的最佳方式,不仅会带来不菲的收益,还会给私募机构带来良好的声誉。

  在退出的舆论宣传方面,成功的投资通过舆论宣传的放大,会使私募机构得到良好的声誉,为其后续业务的开展铺平道路。但另一方面,有些过于夸大的宣传会产生过犹不及的效果,反而会给私募机构造成负面影响。同时,过度的宣传也会将私募机构的隐私以及操作套路公之于众,有的媒体甚至会深究低调的幕后出资人,导致不必要的麻烦,给私募基金造成不利影响。

  三.私募股权基金风险控制体系的设计

  高收益必然伴随高风险。私募股权基金的投资具有流动性较低、投资期限长和收益不确定等特性,因此,建立完善的风险控制体系是私募成功退出并获取预期收益的重要保障。私募股权基金对于风险的控制必须遵守全面、严格的原则,不仅要追根溯源,从源头将风险控制在可承受范围内,还应该从过程出发,控制各阶段、各流程可能出现的风险。

  (一)私募股权基金外部风险控制

  外部风险源自国家法律政策,因此无法彻底规避。在这种情况下,私募机构的决策层就更应该关注时事潮流,准确把握国家经济的发展方向,保持一定的政治敏感性,对现行政策有自己的见解。比如说,我国经济正处于转型期,大力提倡建设节约型社会,高科技与互联网是未来的发展方向,环保事业也日益受到重视,如在此阶段将资金过多地投向浪费能源、产出低效的行业与项目,对私募而言,投资收益率就会存在很大的疑问。

  在经济高速发展的年代,国家政策在不停地调整变化,法律法规也在逐步完善,这种进步对私募机构的影响是双向的:除了能够享受政策的红利,也有可能随着大批竞争者的进入而丧失原本竞争就很激烈的市场。因此,私募必须在冒进与保守这种方向之争中找到平衡点。

  为了将政策法规和市场风险降至可控范围,私募股权基金可以在组合投资、及时反馈和共同防御这三个手段中作出选择。

  1、组合投资。面临不确定的市场,私募基金可以选择“不把鸡蛋放在同一个篮子里”,可以选择不同行业和不同类型的企业进行组合投资,从而将由政策变动而引发的风险降到最低。同时,为了提高风险承受能力,私募基金还应当留存足够的资本备用金,这样即便风险降临也不至于影响企业的正常运转。

  2、及时反馈。政策法律的变更不是一朝一夕的事情,新政策的落实也需要反馈时间。面对新的政策法律调整,私募股权基金一定要果断快速地作出决策,拖沓只能使投融资双方都陷入被动局面。投资机构的领导层应保持足够的政治敏感度,分析政策法规调整会给行业前景及受资企业自身带来哪些影响,进而及时准确地作出判断,决定是坚持投资还是清算放弃,这也是对双方负责的一种做法。

  3、共同防御。新的政策法律变动不是针对某家私募机构或企业的,而是为了调整全行业乃至市场。这也使风险变得更加复杂,任何一个私募投资机构的个体行为都难以完全独立地应对。因此,诸家私募股权基金应从行业未来发展的角度出发,齐心协力应对变化。另外,对于具体行业的变动,应及时请教该领域的专家,从技术与市场的角度出发,对未来作出更加准确全面的把控。

  (二)私募股权基金内部风险控制

  私募股权基金内部风险控制是实现风控目标的重要环节。对私募股权基金而言,要控制内部风险,不仅要完善自身的公司治理,还应该加强机构内部控制,同时加强外部人的监控。

  完善私募公司治理。私募股权基金投资的核心在于投资管理委员会,而投管会的中心是基金管理人。基金管理人是私募公司治理的中心,投资成效与其个人的能力与经验密不可分。通常而言,基金管理者掌握着私募机构的前进方向,并对基金的日常运作全面负责,其决策水平和判断的准确性事关基金的命运。

  因此,对私募基金管理人的管理要做到保持权利和义务平衡。在赋予其充分的职权范围内自主权的同时,还必须对其加以约束。在私募基金的日常运营中,管理人有很大可能会从自身利益或自身业绩出发,不作为或是滥用权力,这会严重影响私募基金的投资方向和未来发展,从而危机到债权人和股东的利益。因此,对管理者要有一系列的制度约束,使之忠于股东利益。另外,由于我国与私募相关的法律仍在完善阶段,基金管理者也应从私募的实际情况出发,主动提高自身职业操守和业务素养,将投资人的利益放在首位。 

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合格投资者认定

一、具备相应风险识别能力和风险承担能力,投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合下列相关标准的机构和个人:

1、净资产不低于1,000万元的机构;

2、个人金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元。

【金融资产,包括银行存款、股票、债券、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货权益等。】 

二、下列投资者视为合格投资者:

1、社会保障基金、企业年金、慈善基金;

2、依法设立并受国务院金融监督管理机构监管的投资计划;

3、投资于所管理私募基金的私募基金管理人及其从业人员;

4、中国证监会规定的其他投资者。

我知道了